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偌大世界就在眼前，一邊是美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期進(jìn)一步升溫，一邊是中東地緣局勢(shì)的風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)，不知不覺間，國(guó)際金價(jià)再次刷新了歷史新高的旗幟。

近日，紐約商品交易所的COMEX黃金盤中最高突破2570.4美元/盎司，空氣中氤氳著“前夕的躁動(dòng)”，“漲出來(lái)的信仰”也再次吸引大量資金跑步入場(chǎng)相關(guān)ETF。

站在2500美元關(guān)口上方，如何看待金價(jià)的走勢(shì)?美聯(lián)儲(chǔ)降息周期即將開啟，金價(jià)在降息后將如何演繹?作為居民大類資產(chǎn)配置的重要一環(huán)，對(duì)于黃金的投資價(jià)值我們?cè)撚性鯓拥恼J(rèn)知?

站在2500美元關(guān)口上方

在之前的推文中，挖掘基曾經(jīng)介紹過影響金價(jià)的主要因素，通常包括美元指數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)事件、實(shí)際利率水平、通脹率，以及黃金市場(chǎng)的供需狀況等幾個(gè)關(guān)鍵維度。具體如下：

20世紀(jì)70年代以前，全球貨幣體系事實(shí)上以黃金為“錨”，美元盯住黃金，西方主要貨幣盯住美元。1971年8月布雷頓森林體系崩潰后，宣告了黃金掛鉤時(shí)代的終結(jié)。

自彼時(shí)起算，黃金已經(jīng)經(jīng)歷了9輪完整的大行情，平均持續(xù)32個(gè)月、平均漲幅172%。

來(lái)源：Wind，開源證券研究所

每一輪黃金牛市的助推因素都與其時(shí)代脈絡(luò)緊密相扣、各有不同。然而，無(wú)論時(shí)代如何變遷，大多數(shù)的時(shí)候都圍繞著與黃金自身特征息息相關(guān)的幾條真實(shí)定價(jià)邏輯：

①金融屬性：黃金不生息，但持有美國(guó)國(guó)債有利息，10Y美債實(shí)際利率作為持有黃金的機(jī)會(huì)成本，與黃金價(jià)格顯著負(fù)相關(guān)。

②避險(xiǎn)屬性：金融、經(jīng)濟(jì)、地緣政治出現(xiàn)大幅波動(dòng)或危機(jī)時(shí)往往提升黃金避險(xiǎn)需求，帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。

③貨幣屬性：黃金對(duì)美元體系有一定的替代性，美元信用削弱將利好黃金。

④商品屬性：黃金能抗通脹，而美元會(huì)隨通脹貶值，所以全球通脹越高，黃金價(jià)格越高。

資金對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期的搶跑、對(duì)于寬松周期的期待時(shí)常成為黃金行情上漲的催化。

聚焦年初以來(lái)黃金價(jià)格兩輪黃金價(jià)格上漲行情，其背后皆有市場(chǎng)提前交易美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期的內(nèi)在因素。

2024年3月，黃金價(jià)格開啟新一輪上漲行情，此時(shí)，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)在經(jīng)歷降息預(yù)期不斷落空后，逐步形成美聯(lián)儲(chǔ)將于6月進(jìn)行首次降息的一致預(yù)期。

2024年7月，黃金價(jià)格出現(xiàn)新一輪上漲行情，核心驅(qū)動(dòng)在于期間公布的失業(yè)率超預(yù)期上行與CPI超預(yù)期走低共振，使得市場(chǎng)開始充分預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將于9月降息，黃金交易再度搶跑。

圖：黃金價(jià)格搶跑美聯(lián)儲(chǔ)降息

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，浙商證券

復(fù)盤近20年的黃金走勢(shì)可以發(fā)現(xiàn)，黃金的行情往往始于加息結(jié)束，終于貨幣收緊或是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，如2006年末、2018年末的加息末期，黃金價(jià)格均開啟了大的上漲周期且行情一直走到降息后期。

考慮到2023年以來(lái)降息預(yù)期有所搶跑，后續(xù)黃金行情的持續(xù)性和彈性則取決于預(yù)期差的變化，近期可重點(diǎn)關(guān)注美國(guó)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)及全球流動(dòng)性變化來(lái)判斷黃金走高的持續(xù)性。

在7月FOMC會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)明確提示只要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)如期降溫，9月將開始降息。當(dāng)下，全球市場(chǎng)正密切關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾本周五在杰克遜霍爾年會(huì)上就經(jīng)濟(jì)前景發(fā)表的講話，對(duì)降息預(yù)期的強(qiáng)化值得期待。

降息“前夕”的黃金審視

說到這里也是幾多感慨，盡管經(jīng)歷顛簸和反復(fù)，但最終周期的車輪還是帶著我們來(lái)到了美聯(lián)儲(chǔ)降息的“前夕”。

當(dāng)下站在COMEX黃金2500美元/盎司的關(guān)口上方，對(duì)于黃金的投資價(jià)值我們?cè)撚性鯓拥恼J(rèn)知?降息周期如果開啟，會(huì)對(duì)金價(jià)有何影響?

——降息周期如果開啟，會(huì)對(duì)金價(jià)有何影響?

賣方研究所復(fù)盤了歷次降息后金價(jià)走勢(shì)，不盡相同，但大概率震蕩上漲，只有三種情形下，金價(jià)會(huì)下跌：

1) 經(jīng)濟(jì)重新復(fù)蘇/持續(xù)強(qiáng)勢(shì)，金價(jià)震蕩下行;

2) 經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行/衰退期間，投資者收縮投資組合或者籌措流動(dòng)性會(huì)導(dǎo)致金價(jià)短暫下跌;如果嚴(yán)重引發(fā)流動(dòng)性危機(jī)，金價(jià)回撤幅度較大，但走勢(shì)均為V型反轉(zhuǎn);

3) 重要買家的持續(xù)拋售(如1989年開啟的全球央行持續(xù)拋售)

分析得出，上述第一、三種情形均為小概率事件，第二種情形有可能發(fā)生，但黃金均為 V 字型走勢(shì)，并非單邊下行。具體來(lái)看：

第一種情形：5月開始，美國(guó)經(jīng)濟(jì)就出現(xiàn)放緩跡象，目前市場(chǎng)對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的判斷分歧主要在經(jīng)濟(jì)下行的“軟著陸”和“硬著陸”上，重新復(fù)蘇/持續(xù)強(qiáng)勢(shì)短期內(nèi)可能是小概率事件。

第二種情形：近期有所演繹，出現(xiàn)流動(dòng)性問題的時(shí)候，黃金因前期漲幅相對(duì)可觀，也存在獲利資金了結(jié)被拋售的壓力，但危機(jī)過后仍能“V”型修復(fù)。

第三種情形：全球央行購(gòu)金短期內(nèi)或并不會(huì)停止，更難言拋售。

資料來(lái)源：華泰證券《有色金屬：降息后金價(jià)及黃金股走勢(shì)復(fù)盤》

據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)《2024 央行黃金儲(chǔ)備調(diào)查》，一共收到70家央行的回復(fù)，其中29%的受訪央行計(jì)劃在未來(lái)12個(gè)月內(nèi)增加黃金儲(chǔ)備，創(chuàng)下18年啟動(dòng)調(diào)查以來(lái)的最高水平。

受訪央行繼續(xù)購(gòu)金的主要?jiǎng)訖C(jī)包括：重新平衡黃金的儲(chǔ)備量、達(dá)到更優(yōu)的黃金戰(zhàn)略儲(chǔ)備水平、擔(dān)憂金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩包括危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)增加和通脹的上升。

2022年以來(lái)，中國(guó)央行自2022年10月至2024年5月連續(xù)18個(gè)月增持黃金，累計(jì)黃金儲(chǔ)備增加316噸，其他如波蘭、新加坡、土耳其等國(guó)央行亦持續(xù)增持黃金。

盡管6月以來(lái)考慮到成本控制的因素暫停黃金增持，然而截至2024年7月，中國(guó)黃金占外匯儲(chǔ)備的比重僅4.93%，全球黃金占外儲(chǔ)比重約17%，歐美超過40%，后續(xù)中國(guó)央行增持黃金仍有較大空間。

總體而言，各國(guó)央行更加看好黃金作為儲(chǔ)備資產(chǎn)在未來(lái)12個(gè)月的前景，81%的受訪央行表示全球央行的黃金持有量將在未來(lái)12個(gè)月內(nèi)有所增加，去年該比例為71%。

如此看來(lái)，黃金短期博弈的參與者似乎面對(duì)著一個(gè)強(qiáng)大的對(duì)手盤，這讓試圖進(jìn)行短期博弈的投資者看起來(lái)并不明智，也較難取勝。

從歷史上，每輪黃金大牛市的出現(xiàn)，均離不開黃金貨幣屬性走強(qiáng)，反映的是國(guó)際貨幣體系各方勢(shì)力的此消彼長(zhǎng)。

無(wú)論如何，降息落地絕對(duì)黃金行情的終點(diǎn)。全球當(dāng)前敘事底色下的“大趨勢(shì)”不變，美國(guó)債務(wù)問題積重難返，地緣政治事件頻發(fā)，逆全球化與去美元化格局或進(jìn)一步深化，或推動(dòng)全球央行繼續(xù)增持黃金，金價(jià)長(zhǎng)期上漲的邏輯仍在。

作為居民大類資產(chǎn)配置的重要一環(huán)，黃金該如何配置?

話說回來(lái)，這種永遠(yuǎn)閃閃發(fā)光的貴金屬，它的歷史會(huì)怎樣長(zhǎng)久的發(fā)展下去，誰(shuí)也無(wú)法預(yù)測(cè)。但黃金超過幾千年的歷史讓人頗有理?yè)?jù)地認(rèn)為，將來(lái)的后代子孫也會(huì)對(duì)黃金傾心。

經(jīng)歷了上漲后，黃金本身的收益風(fēng)險(xiǎn)特征并沒有改變，由于黃金可以對(duì)抗通脹和地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的特性，以及與股票、債券、大宗商品等其他大類資產(chǎn)走勢(shì)的低相關(guān)性，這保證了其在大類資產(chǎn)配置中的價(jià)值依然突出。

黃金更適合作為投資組合的一環(huán)而非重倉(cāng)或單一布局，興業(yè)證券通過研究發(fā)現(xiàn)，理論上低風(fēng)險(xiǎn)偏好組合最優(yōu)黃金添加比例在1%-2%，中風(fēng)險(xiǎn)偏好組合最優(yōu)黃金配置比例為10%-17%，通常的倉(cāng)位占比在5-10%即可。(以上僅供示例引用，不構(gòu)成具體投資建議)

該通過什么方式配置黃金呢?實(shí)物黃金向來(lái)被視為“避風(fēng)港”，對(duì)于追求安全感與長(zhǎng)期價(jià)值存儲(chǔ)的投資者而言較為合適，但在儲(chǔ)存貴金屬時(shí)需謹(jǐn)慎，以防因磨損而影響其價(jià)值。

相較之下，黃金相關(guān)的主題基金—例如黃金股ETF或黃金ETF，為市場(chǎng)交易提供了一種更為便捷的選擇，但在市場(chǎng)行情火熱時(shí)，也需要保持理性投資的原則，避免為了高溢價(jià)付費(fèi)。

值得注意的是，本輪金價(jià)上漲過程中黃金股相對(duì)金價(jià)存在明顯滯脹，主因市場(chǎng)擔(dān)心金價(jià)持續(xù)性和黃金股業(yè)績(jī)兌現(xiàn)情況。

黃金價(jià)格漲跌由金融屬性、貨幣屬性、避險(xiǎn)屬性與商品屬性等決定，當(dāng)?shù)鼐壵蝿×覄?dòng)蕩、美元信用出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)、實(shí)際利率大幅波動(dòng)等都會(huì)影響金價(jià)走勢(shì)。

但黃金股主要為從事黃金開采、冶煉和銷售的企業(yè)，挖出金礦、提煉售賣黃金，基本面受金價(jià)和礦端成本共同影響，二級(jí)市場(chǎng)漲跌由基本面、估值、市場(chǎng)流動(dòng)性等多重因素決定。

目前我們對(duì)黃金價(jià)格中樞上移持樂觀態(tài)度，如果今年黃金企業(yè)成本增幅較小，隨著情緒企穩(wěn)和資金認(rèn)可度提高，黃金股股價(jià)具備向金價(jià)修復(fù)的基礎(chǔ)。

(文章來(lái)源：華夏基金)